在貿易戰陰云密布、美國加息周期開啟的背景下，外需面臨的不確定性加劇，而房地產是拉動內需的重要引擎。因此，對于18年房地產行業的發展，特別是房價走勢的判斷，將關系到對后續經濟走勢的判斷。

庫存與價格的“蹺蹺板”效應。在判斷商品價格走勢時，庫存與價格之間存在著此消彼長的關系，即“蹺蹺板”效應，像糧食和水泥等商品，庫存與價格之間就存在明顯的反向關系。

庫存見頂回落，房價繼續上漲？17年房地產庫存已由14-15年的高點見頂回落，而不論從狹義庫存還是廣義庫存衡量，庫存去化周期也降至五年來最低值。因此，偏低的地產庫存也引發部分人對于房價繼續上漲的期待。

住房投資屬性，房價需求決定！中美兩國數據均表明，庫存與價格之間的“蹺蹺板”效應在房地產市場失效，這主要源于住房的投資品屬性。對于消費品或者工業品而言，買就是為了用，庫存低是真的低，因為都被用掉了，代表供不應求。但對于房產而言，其使用期限長達70年，并不會被用掉，所以表面看新房庫存很低，但其實中國每年新蓋2000萬套房子，居民手里的存量住房越來越多。投資品用不掉的特點決定了其價格取決于需求，而絕非供給。最典型的投資品是股票，過去IPO停發時通常是熊市，而IPO放量時通常是牛市，因為大家買股票就是為了賺錢，所以漲的時候天量供給都嫌少，跌的時候沒有供給都嫌多，因此投資品的價格分析重點在于把握需求。

住房需求兩件事：剛需與投資，收入與負債。需求包含兩大要素：一是購買的意愿，二是購買的能力。

誰需要買房？剛需vs投資。買房者主要有兩類人：一類用來住，一類用來炒。剛需持續下滑。對于消費需求來說，主要是年輕人和城市化進程中轉換身份的農村人口，但我國老齡化日益嚴重，年輕人每年減少500多萬；同時城鎮化的進程也在逐步放緩，消費需求人群總體趨于萎縮。投資需求受限。對于投資需求來說，炒房者關注的是投資收益。但是，高收益低風險的住房投資信仰已被打破。一方面，住房調控政策趨嚴，在中央“房子是用來住的、不是用來炒的”的定位下，過去兩年多地出臺遏制投機炒房的政策，認房又認貸，打擊投機需求。另一方面，房價已開始出現大幅松動，今年頭兩月一線城市房價同比全面下跌，住房投資持續升值預期不再，投資需求面臨回落。

買房錢從何處來？收入vs房貸。收入根本不夠。我國居民收入增速遠落后于房價漲幅，并且房價收入比一向較高，購房需求難以靠收入得到滿足。全靠舉債來湊。過去兩年居民每年舉債7，8萬億，占當年GDP的比重達到10%，是房價上漲的重要原因。債務接極限。由于中國居民收入占GDP的比重較低，從債務收入比角度觀察，中國居民部門已經接100%，接美國07年的極限水。

去杠桿收貨幣。新一屆政府強調高質量發展，打贏防范金融風險的攻堅戰，而18年的全國兩會也首次未設定任何貨幣和融資增速目標，對此央行在年初的貨幣政策報告中已經明確寫出了“未來貨幣低增將是新常態”。失去了貨幣超發的支撐，居民舉債很難進一步擴張。

房價神話難續。總結來看，人口老齡化和城鎮化增速的放緩，使得剛需群體數量減少；政策對住房投資性需求的打擊和房價松動使得住房投資的吸引力下降，投資需求也趨于回落；更重要的是，在防范化解金融風險的大背景下，中央明確提出來要結構性去杠桿，未來貨幣低增成為常態，將不足以支撐居民大規模地舉債買房，利率約束也使得需求趨勢下行，因而新房低庫存并不足以支撐18年房價繼續上漲。

正文

在貿易戰陰云密布、美國加息周期開啟和人民幣升值的背景下，外需面臨的不確定性加劇。而房地產是拉動內需的重要引擎，18年開局房地產投資增速大幅反彈，帶動固定資產投資增速回升。因此，對于18年房地產行業的發展，特別是房價走勢的判斷，將關系到對后續經濟走勢的判斷。

1.庫存見頂回落，房價繼續上漲？

庫存與價格的“蹺蹺板”效應。在判斷商品價格走勢時，庫存通常是很好的觀察指標。庫存能夠反映供需力量的強弱，在庫存較低時，反映商品處于供不應求的狀態，要么是需求大幅增長，要么是供給持續收縮，而無論哪種情況，均會帶來價格的上漲。但如果庫存較高，就說明商品供過于求，價格會趨于下跌。因此庫存與商品價格之間存在著此消彼長的關系，即“蹺蹺板”效應。像糧食和水泥等商品，庫存與價格之間就存在明顯的反向關系，其實就是對“蹺蹺板”效應的有力證明。

地產庫存見頂回落。得益于供給側結構性改革的去庫存政策，17年房地產庫存已由14-15年的高點見頂回落。從庫存絕對水上來看，17年末商品房待售面積5.9億方米，住宅商品房待售面積3億方米。考慮到部分期房銷售，廣義口徑的庫存指標也持續下滑。17年末商品房廣義庫存降至37.2億方米，住宅商品房廣義庫存更是從14年的15.7億方米降至7.8億方米。而18年1-2月住宅狹義和廣義庫存繼續回落。

去化周期五年新低。從庫存去化周期這一衡量庫存相對水的指標上來看，17年末商品房狹義庫存去化周期約為4.2個月，其中住宅狹義庫存去化周期在2.5個月左右，17年末商品房廣義庫存去化周期約為26.3個月，其中住宅廣義庫存去化周期在6.5個月左右，均創下自13年以來的最低值。而18年1-2月住宅庫存去化周期延續跌勢。

房地產庫存已經降至四年來的最低位，是不是說明住房已經供不應求，房價應該重拾漲勢呢？循著這樣的邏輯，部分激進觀點甚至指出，房價上漲乃至暴漲或成為18年中國經濟的最大風險。

2.住房投資屬性，房價需求決定！

然而，庫存與價格的蹺蹺板規律真的適用于房地產市場么？從我國歷史數據來看，不論是以狹義庫存還是廣義庫存觀察，我國商品房庫存在15年均已見頂，而房價的上漲卻并沒有就此止步，相反，商品房均售價增速在15年的庫存高點大幅反彈至7.4%。既然在房價上行期，高庫存與房價的高速增長能夠并存，那么，偏低的地產庫存也不應成為阻礙房價下行的理由。庫存與價格之間的“蹺蹺板”效應在房地產市場無效。

“蹺蹺板”規律因何失效？從根本上來說，這是由住房的投資品屬性所決定的。

投資品的供需關系與工業品或消費品不同。對于工業品或者消費品而言，其生產是為了使用，因此一旦庫存大幅下降，就說明其已經被用掉了，因此確實是供不應求，價格應該上漲。

但對于房產而言，其供給其實一直在增加。因為其使用期限長達70年，除了拆遷，短期內不太可能被用掉。而從實際生活中觀察，很多人買房都是沖著漲價去的，買房的目的就是為了在未來通過出售資產而獲得收益。這說明對于投資品而言，其供給不能單純看房地產商手中的新增供給，還要考慮持有在投資者手中的存量房供給。官方的數據只是新房庫存，而不包括居民手中的存量房庫存，而在經歷了20年的商品房大開發之后，居民手中的存量房數量遠大于新房數量，這也就意味著用新房庫存決定房價的規律無效。

投資品的需求是“追漲殺跌”。從需求上來說，消費品的需求會受到高價格的抑制，比如過去幾年的煤價漲幅與煤炭的需求增長負相關。但投資品則不然，投資品需求會隨著價格高漲而進一步提高，因為此時投資者預期收益上升，但如果價格開始下跌，投資者預期收益下降，投資品的需求反而會減弱，投資品需求通常表現為“追漲殺跌”。我們從商品房需求和售價增速之間的正相關關系中，也能夠看出房產更接于投資品，而不是消費品或工業品。